當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行周期，基礎(chǔ)設(shè)施投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用下滑顯著，疊加地方債務(wù)問(wèn)題影響，工程企業(yè)愈加謹(jǐn)慎地開(kāi)展市場(chǎng)拓展活動(dòng)。因此如何篩選合適的區(qū)域進(jìn)行項(xiàng)目拓展，成為當(dāng)前市場(chǎng)活動(dòng)的重要議題。本文通過(guò)構(gòu)建地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)體系，意在為工程企業(yè)區(qū)域拓展提供一定的量化決策依據(jù)。
本文共分為兩篇，上篇主要介紹指標(biāo)體系構(gòu)建背景與假設(shè)，下篇構(gòu)建預(yù)警指標(biāo)體系與實(shí)證檢驗(yàn)。
一、工程企業(yè)市場(chǎng)篩選模型梳理
從當(dāng)前工程企業(yè)市場(chǎng)拓展研判方法來(lái)看，大致可分為兩類模型。一類為定量模型，模型基于企業(yè)內(nèi)外部因素綜合考量，既考慮了目標(biāo)區(qū)域情況，也結(jié)合了企業(yè)自身資源能力稟賦，但在定量時(shí)評(píng)價(jià)具有較強(qiáng)主觀性。
表 1 某企業(yè)市場(chǎng)篩選定量模型
另一類為定性模型，以關(guān)鍵指標(biāo)為依據(jù)進(jìn)行定性判斷。雖然為定性評(píng)價(jià)，但評(píng)價(jià)效果與定量模型基本相同。這兩類模型兼顧了內(nèi)外部發(fā)展因素，但其評(píng)價(jià)依據(jù)都具有較強(qiáng)主觀性，而對(duì)核心要素缺乏定量分析。
表 2 某企業(yè)市場(chǎng)篩選定性模型
假設(shè)目前工程企業(yè)的主要項(xiàng)目類型，包括公投公建、園區(qū)開(kāi)發(fā)建設(shè)、路橋隧軌、水環(huán)境治理等，基本都要以地方政府財(cái)力做背書?？煞从车胤秸?cái)力的指標(biāo)，包括GDP規(guī)模、財(cái)政收入規(guī)模、財(cái)政自給率、中央轉(zhuǎn)移支付、上繳中央稅收、地方債務(wù)情況等，能夠在較高程度上反映了城市投資/建設(shè)前景和項(xiàng)目的收益情況，其中，地方政府債務(wù)情況是地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)模和結(jié)構(gòu)、人口、營(yíng)商環(huán)境、城市規(guī)劃、政策支持等多種因素共同作用的結(jié)果，可衡量政府支付能力，直接影響項(xiàng)目收益或現(xiàn)金流。因此，我們以地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研判為切入點(diǎn)，構(gòu)建預(yù)警指標(biāo)體系，以期通過(guò)量化分析，為工程企業(yè)區(qū)域拓展提供重要的參考依據(jù)。我國(guó)地方政府債務(wù)起源于90年代初，由于三大原因，形成了我國(guó)地方政府債務(wù)雛形。一是分稅制改革，1994年的分稅制改革極大地改變了國(guó)家收入分配體系，導(dǎo)致了地方政府事權(quán)和財(cái)權(quán)的不對(duì)等，致使地方財(cái)政出現(xiàn)收支缺口。二是政府融資約束，1995年舊《預(yù)算法》規(guī)定，地方政府不得發(fā)行地方政府債券，融資方式受限，致使地方政府無(wú)法通過(guò)公開(kāi)、透明與合法渠道實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)融資，只有借道融資平臺(tái)以企業(yè)借款的名義舉借政府債務(wù)。三是城鎮(zhèn)化建設(shè)，城鎮(zhèn)化建設(shè)需要大量的資金投入，原有的政府融資渠道受限，如何籌集資金彌補(bǔ)缺口是各地方政府在城鎮(zhèn)化建設(shè)中面臨的首要問(wèn)題。2015年以前，舊《預(yù)算法》并沒(méi)有賦予地方政府舉債權(quán)力，因此為了開(kāi)展規(guī)模龐大的城鎮(zhèn)化建設(shè)，彌補(bǔ)財(cái)政支出缺口，地方政府借道融資平臺(tái)公司、事業(yè)單位等非正規(guī)渠道為地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資，這期間主要經(jīng)歷了國(guó)債轉(zhuǎn)貸模式、代發(fā)代還模式、地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)模式和自發(fā)自還試點(diǎn)模式四個(gè)階段。直到2015年新《預(yù)算法》正式實(shí)施，允許政府直接發(fā)行債券，并推出置換債券開(kāi)展存量債務(wù)置換。2020年后，置換債券不再發(fā)行。我國(guó)地方政府債務(wù)可分為顯性債務(wù)和隱性債務(wù)。顯性債務(wù)是地方政府根據(jù)信用原則、以承擔(dān)還本付息責(zé)任為前提而籌集資金的債務(wù)憑證，其收入列入地方政府預(yù)算，由地方政府安排調(diào)度，包括地方政府一般債務(wù)和地方政府專項(xiàng)債務(wù)，所發(fā)行的一般債券和專項(xiàng)債券利率市場(chǎng)化程度較低，一般錨定該時(shí)點(diǎn)同期限的國(guó)債收益率。隱性債務(wù)是指政府在法定政府債務(wù)限額之外直接或者承諾以財(cái)政資金償還以及違法提供擔(dān)保等方式舉借的債務(wù)，不納入政府預(yù)算管理，政府不直接承擔(dān)償還責(zé)任的。由于隱形債務(wù)確認(rèn)復(fù)雜，后續(xù)將統(tǒng)一以城投平臺(tái)有息債務(wù)作為分析口徑。城投有息債務(wù)主要由銀行貸款、標(biāo)準(zhǔn)化債券和非標(biāo)債權(quán)融資三大類構(gòu)成，其中，標(biāo)準(zhǔn)化債券市場(chǎng)化程度較高，且公開(kāi)易得，其利率高低可在一定程度上反映地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高低。但由于其數(shù)據(jù)來(lái)自于發(fā)債城投公司，因此也具有一定的局限性。根據(jù)我國(guó)省級(jí)地方政府財(cái)政結(jié)構(gòu)，顯性債務(wù)支出有專項(xiàng)收入做優(yōu)先償還保證，且發(fā)行債券為固定利率，償付風(fēng)險(xiǎn)極低。因此在判斷地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可以隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為基準(zhǔn)，即城投平臺(tái)有息債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。三、地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)體系構(gòu)建
1、常見(jiàn)政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)與警戒線從世界各國(guó)的實(shí)踐來(lái)看，依靠單一的、常見(jiàn)的衡量政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平的指標(biāo)及其警戒線標(biāo)準(zhǔn)難以準(zhǔn)確反映其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平。表 3 常見(jiàn)衡量政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)及其警戒線并非超過(guò)某指標(biāo)警戒線就一定會(huì)導(dǎo)致債務(wù)危機(jī)，不同國(guó)家/地區(qū)或不同發(fā)展時(shí)期，對(duì)應(yīng)不同的政府債務(wù)杠桿合理區(qū)間。表?4?2022年各國(guó)政府債務(wù)情況?從我國(guó)各省地方政府債務(wù)情況來(lái)看，雖然2022年23個(gè)省份債務(wù)率高于100%，五省綜合償債率高于20%，但并未爆發(fā)大范圍的債務(wù)危機(jī)，各省債務(wù)壓力與指標(biāo)值也并非絕對(duì)正相關(guān)。
圖 1 近兩年我國(guó)地方政府債務(wù)率水平
注：由于河北、黑龍江、甘肅、江西4省尚未對(duì)外披露2022年末中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付數(shù)據(jù)，因此無(wú)法計(jì)算其地方綜合財(cái)力、債務(wù)率和綜合償債率等數(shù)據(jù)。2、我國(guó)地方債務(wù)指標(biāo)體系演變我國(guó)官方地方債務(wù)指標(biāo)體系經(jīng)過(guò)階段演變調(diào)整了指標(biāo)及其計(jì)算公式，但主要針對(duì)顯性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，為底線指標(biāo)，但未能有效衡量隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。以上為地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)構(gòu)建背景與假設(shè)。預(yù)警指標(biāo)體系構(gòu)建與實(shí)證檢驗(yàn)情況，請(qǐng)關(guān)注中大商業(yè)洞察，及時(shí)了解下篇內(nèi)容。
