2022年5月25日，國務(wù)院召開全國穩(wěn)住經(jīng)濟大盤電視電話會議，在我國經(jīng)濟面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱的三重壓力下，會議目的在于強化此前中共中央政治局會議精神和國務(wù)院常務(wù)會議部署，再次向市場釋放穩(wěn)住經(jīng)濟基本盤的決心。

同日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《進一步盤活存量資產(chǎn)擴大有效投資的意見》（國辦發(fā)〔2022〕19號文，下稱《意見》），提出通過盤活存量資產(chǎn)，形成存量資產(chǎn)和新增投資的良性循環(huán)，并針對未來的盤活存量資產(chǎn)操作指明了方向。《意見》也明確提出支持金融資產(chǎn)管理公司、金融資產(chǎn)投資公司以及國有資本投資、運營公司通過不良資產(chǎn)收購處置、實質(zhì)性重組、市場化債轉(zhuǎn)股等方式盤活閑置低效資產(chǎn)。

由此可見，經(jīng)濟下行壓力加大，實體企業(yè)經(jīng)營受到重挫，資產(chǎn)處置需求已從商業(yè)銀行逐步擴展到企業(yè)端。但不良資產(chǎn)存在總量大但零散化、碎片化的特點，五大金融資產(chǎn)管理公司在處置零散不良資產(chǎn)時存在效率低和成本高等短板，要求大力發(fā)展地方資產(chǎn)管理公司（下稱地方AMC），與五大金融資產(chǎn)管理公司形成互補。地方AMC作為地方化解風(fēng)險、盤活資產(chǎn)的重要主體，勢必要求其在服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局中擔(dān)任更重要的角色。

目前，地方AMC也處于轉(zhuǎn)型發(fā)展階段，在嚴監(jiān)管主旋律下，監(jiān)管政策密集出臺，各界對于持續(xù)引導(dǎo)地方AMC回歸主業(yè)的呼聲越來越高。

表 1 近年來部分地方AMC監(jiān)管政策

但地方AMC作為控股股東利潤的重要來源，依托于高風(fēng)險高收益的通道業(yè)務(wù)、類信貸業(yè)務(wù)，能夠為股東帶來可觀的利潤，嚴監(jiān)管要求下，通道業(yè)務(wù)、類信貸業(yè)務(wù)將會萎縮，影響地方AMC盈利水平，導(dǎo)致其轉(zhuǎn)型的內(nèi)生動力仍然不足。

地方AMC化解區(qū)域金融風(fēng)險的初心和當(dāng)前通道業(yè)務(wù)、類信貸業(yè)務(wù)占主導(dǎo)的現(xiàn)實之間的矛盾愈發(fā)尖銳，而《意見》的出臺也讓地方AMC化解監(jiān)管與盈利的矛盾提供更多可能性。

圖 1 《地方資產(chǎn)管理公司監(jiān)督管理暫行辦法》主要內(nèi)容

●?中大咨詢認為，地方AMC將化解監(jiān)管與盈利的矛盾寓于服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局之中，需要回答好以下三個問題：

1.要求地方AMC服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局，會改變股東對于地方AMC的盈利要求嗎？

2.服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局，不同的地方AMC資源稟賦差異度大嗎？

3.將化解監(jiān)管與盈利的矛盾寓于服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局之中，有哪些業(yè)務(wù)切入點？

??地方AMC服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局背景下，股東對于地方AMC的盈利要求不會有變化。

根據(jù)銀保監(jiān)會最新發(fā)布的《地方資產(chǎn)管理公司名單》，我國目前有59家地方AMC，除去10家民營地方AMC外，其余多為地方金控公司或地方國有資本投資、運營公司（兩類公司）等公司控股，是其業(yè)務(wù)的重要組成部分。對于控股股東而言，地方AMC是其金融板塊的核心，也是其重要的利潤來源，據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，其凈利潤占比普遍超過四分之一，甚至過半。

圖 2 2020年部分地方AMC占其控股股東凈利潤比重統(tǒng)計

數(shù)據(jù)來源：公開數(shù)據(jù)整理

另外，部分地方AMC的控股股東是平臺公司，其凈資產(chǎn)收益率顯著低于地方AMC，以2020年統(tǒng)計數(shù)據(jù)為例，平臺公司凈資產(chǎn)收益率（ROE）均值為1.84%，低于地方AMC凈資產(chǎn)收益率的25分位值。

圖 3 2020年地方AMC與平臺公司凈資產(chǎn)收益率對比

數(shù)據(jù)來源：公開數(shù)據(jù)整理

以2021年統(tǒng)計數(shù)據(jù)為例，因監(jiān)管持續(xù)收緊，地方AMC的盈利能力也受到較大沖擊，凈資產(chǎn)收益率同比2020年有所下滑，但盈利能力仍然大幅高于平臺公司。

圖 4 2021年地方AMC凈資產(chǎn)收益率統(tǒng)計數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：公開數(shù)據(jù)整理

中大咨詢認為，隨著經(jīng)濟下行壓力持續(xù)增加，各行各業(yè)遭遇“嚴冬”，控股股東的生存空間、盈利空間將進一步受限，自主造血能力不足的短板將會進一步顯現(xiàn)，而地方AMC業(yè)務(wù)在內(nèi)部屬于較為優(yōu)質(zhì)的資源，控股股東對于地方AMC的盈利要求不僅不會減輕，反而存在進一步加重的可能。

??由于資源稟賦差異大，區(qū)域資源良好的第一梯隊地方AMC能有效地將化解監(jiān)管與盈利的矛盾寓于服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局之中，但后位梯隊地方AMC則困難重重。

《地方資產(chǎn)管理公司監(jiān)督管理暫行辦法》提出地方AMC開展金融機構(gòu)不良業(yè)務(wù)的，在一級市場上應(yīng)僅限于本省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市范圍內(nèi)。而從全國銀行轉(zhuǎn)出債權(quán)成交情況的區(qū)域分布看，不良資產(chǎn)市場的區(qū)域發(fā)展顯著不平衡，也導(dǎo)致不同地方AMC實現(xiàn)既要“滿足股東的盈利要求”、又要“滿足監(jiān)管要求、回歸初心”的難度差異較大。

表 2 按債券成交情況進行的梯隊類型劃分結(jié)果

數(shù)據(jù)來源：浙商資產(chǎn)研究院

其中，第一梯隊，以長三角、珠三角地區(qū)為代表的東部經(jīng)濟地區(qū)，金融不良資產(chǎn)存量較大、投資者眾多、市場活躍，做專、做精金融不良資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)即可實現(xiàn)“既要、又要”，強大的自主造血能力也使第一梯隊地方AMC根據(jù)《意見》要求盤活區(qū)域存量資產(chǎn)。

而后位梯隊，處于內(nèi)陸的中西部地區(qū)，金融不良資產(chǎn)市場存量偏低、投資者偏少、市場活躍度較低，此類地區(qū)的地方AMC面臨嚴重的區(qū)域金融資源瓶頸，導(dǎo)致業(yè)務(wù)以非金為主，且未充分聚焦主業(yè)。

部分地方AMC的固定收益類投資業(yè)務(wù)因單筆規(guī)模較大、集中度較高、前期風(fēng)控不嚴等原因，投資資產(chǎn)已經(jīng)爆發(fā)了一定的信用風(fēng)險事件。同時，在主業(yè)不良資產(chǎn)回收壓力也增加的情況下，盈利方面更為依賴投資業(yè)務(wù)，導(dǎo)致部分地方AMC資金大量流入收益率較高的房地產(chǎn)企業(yè)、城投平臺等重點去杠桿主體，但高收益與高風(fēng)險并存，或受違約潮波及。

當(dāng)前，房地產(chǎn)企業(yè)、城投平臺等主體在監(jiān)管趨嚴的情況下融資渠道收緊，疊加負面輿情發(fā)酵、房地產(chǎn)稅預(yù)期加重觀望情緒等因素影響，地產(chǎn)債違約頻發(fā)，僅在2021年一年內(nèi)就有多家地方AMC信用評級被下調(diào)或列入觀察名單。

表 3 2021年部分信用評級被下調(diào)或列入觀察名單的地方AMC

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因此，中大咨詢認為，將化解監(jiān)管與盈利的矛盾寓于服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局之中，后位梯隊難度更大，更需要找準業(yè)務(wù)切入點。

??探索個貸不良處置、參與地產(chǎn)紓困、探索資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、服務(wù)區(qū)域產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，是將化解監(jiān)管與盈利的矛盾寓于服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局之中的有效途徑。

第一，個貸、非銀金融機構(gòu)不良資產(chǎn)均可作為金融不良資產(chǎn)的重要補充來源。

一方面，銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于開展不良貸款轉(zhuǎn)讓試點工作的通知》（銀保監(jiān)辦便函〔2021〕26號），提出允許試點銀行開展個人不良貸款批量轉(zhuǎn)讓和單戶對公不良貸款轉(zhuǎn)讓，地方AMC可以受讓本省（自治區(qū)、直轄市）區(qū)域內(nèi)的銀行單戶對公不良貸款，批量受讓個人不良貸款不受區(qū)域限制，只能采取自行清收和重組，不能再次對外轉(zhuǎn)讓。近年來，個貸不良貸款規(guī)模迅速增長，其中過半為純信用類貸款，經(jīng)營信用貸隨著疫情穩(wěn)定、信貸政策利好的結(jié)束，大量不良風(fēng)險逐漸顯現(xiàn)，個貸不良如何妥善處置涉及“穩(wěn)市場主體”，對于“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”至關(guān)重要。

圖 5 全國個貸不良規(guī)模（億元）及不良率

數(shù)據(jù)來源：《中國金融穩(wěn)定報告》（自2020年起不再披露個貸不良規(guī)模相關(guān)數(shù)據(jù)）、銀登中心數(shù)據(jù)及網(wǎng)絡(luò)公開報道

個貸不良處置作為新興業(yè)務(wù)，目前整個市場正處于“摸著石頭過河”階段，中大咨詢認為，地方AMC可以借助自身個貸處置經(jīng)驗，采用“直接處置+聯(lián)合收處”兩種模式推進個貸業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展。

圖 6 “直接處置+聯(lián)合收處”模式示意

另一方面，非銀金融機構(gòu)不良資產(chǎn)處置也是重要的切入點?！蛾P(guān)于推進信托公司與專業(yè)機構(gòu)合作處置風(fēng)險資產(chǎn)的通知》中指出信托公司可以委托專業(yè)機構(gòu)提供風(fēng)險資產(chǎn)管理和處置相關(guān)的服務(wù)，并鼓勵機構(gòu)在收購風(fēng)險資產(chǎn)后繼續(xù)與信托公司展開合作處置和管理，探索多元處置模式，通過批量轉(zhuǎn)讓、證券化、財務(wù)和管理重組等方式進行后續(xù)處置。2020年非銀金融機構(gòu)不良資產(chǎn)規(guī)模達1.14萬億元，增長率為62.9%，遠超同期商業(yè)銀行不良資產(chǎn)增速（14.17%），2019年信托業(yè)不良資產(chǎn)在非銀金融機構(gòu)中占比82.4%。

第二，涉房項目并非全是洪水猛獸，類信貸業(yè)務(wù)應(yīng)該要收縮，但地產(chǎn)紓困業(yè)務(wù)仍有較大的價值。

由于“盆滿缽溢”的地產(chǎn)業(yè)務(wù)成最大風(fēng)險點，近年來監(jiān)管機構(gòu)對于地方AMC參與房地產(chǎn)業(yè)務(wù)持“高壓”態(tài)勢，以房地產(chǎn)行業(yè)為主的收購重組類業(yè)務(wù)逐步被限制。

中大咨詢認為，地方AMC不應(yīng)該完全禁止涉房項目，而是需減少變相融資的類信貸業(yè)務(wù)，保留對困境地產(chǎn)的紓困業(yè)務(wù)。

部分地產(chǎn)不良項目往往是由于管理層經(jīng)營不善、盲目擴張或者資金挪用等情況導(dǎo)致資金鏈斷裂、債權(quán)形成不良，但底層地產(chǎn)項目經(jīng)過運作，仍具備較好的變現(xiàn)價值，地方AMC可充分發(fā)揮資源整合、資本運作、資金實力等優(yōu)勢，在實現(xiàn)自身收益目標的同時化解房地產(chǎn)金融風(fēng)險。

第三，順應(yīng)政策紅利，布局資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

《意見》明確提出“支持金融資產(chǎn)管理公司、金融資產(chǎn)投資公司以及國有資本投資、運營公司通過不良資產(chǎn)收購處置、實質(zhì)性重組、市場化債轉(zhuǎn)股等方式盤活閑置低效資產(chǎn)”“在符合反壟斷等法律法規(guī)前提下，鼓勵行業(yè)龍頭企業(yè)通過兼并重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式加強存量資產(chǎn)優(yōu)化整合，提升資產(chǎn)質(zhì)量和規(guī)模效益”。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是地方AMC為地方化解風(fēng)險、盤活資產(chǎn)的重要途徑，萬億級規(guī)模的閑置低效資產(chǎn)也為地方AMC提供了較大的市場空間。

案例：中國國新控股有限責(zé)任公司（下稱中國國新）近年來各項經(jīng)濟指標增長迅速，資產(chǎn)管理板塊起到重要的支撐作用。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要負責(zé)劃入企業(yè)整合發(fā)展、市場化債轉(zhuǎn)股等業(yè)務(wù)，隨著業(yè)務(wù)推進，資產(chǎn)規(guī)模迅速擴張。同時，中國國新聯(lián)合大連有關(guān)國企發(fā)起設(shè)立的大連國新AMC，并獲準開展金融企業(yè)不良資產(chǎn)批量收購處置業(yè)務(wù)。

圖 7 中國國新2018年-2020年經(jīng)營數(shù)據(jù)

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第四，區(qū)域產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，也需要地方AMC發(fā)揮“清道夫”作用，打造“不良+投資+投行”的全新業(yè)務(wù)模式。

新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革正處在實現(xiàn)重大突破的歷史關(guān)口，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)將成為經(jīng)濟主導(dǎo)力量。需求端萎縮下的傳統(tǒng)行業(yè)經(jīng)營陷入困境，而新興產(chǎn)業(yè)的盈利能力與穩(wěn)定程度不足，中大型企業(yè)破產(chǎn)重整、上市公司紓困、行業(yè)并購重組、過剩產(chǎn)能清退等機會涌現(xiàn)。

地方AMC需緊隨省市戰(zhàn)略部署，結(jié)合區(qū)域主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)布局，重點關(guān)注在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級和新舊動能轉(zhuǎn)換過程中，生產(chǎn)經(jīng)營、流動性安排方面出現(xiàn)困難或者產(chǎn)能過剩的企業(yè)。充分運用以“重組、重整、重生”為主的高附加值投行化手段，對問題企業(yè)實施并購重組、資產(chǎn)重整等，衍生特殊資產(chǎn)經(jīng)營鏈條，助力企業(yè)修復(fù)資產(chǎn)負債表、恢復(fù)“造血”功能，優(yōu)化資源配置，提升存量低效資產(chǎn)價值。

圖 8 湖南省地方AMC依托于地方產(chǎn)業(yè)布局挖掘投行類業(yè)務(wù)機會

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案例：資產(chǎn)管理公司探索業(yè)務(wù)新模式，將基金作為不良資產(chǎn)處置的重要工具。

圖 9 地方AMC基金管理模式示意

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此外，隨著經(jīng)濟發(fā)展模式將從不可持續(xù)的高度資源依賴型轉(zhuǎn)變?yōu)榧夹g(shù)創(chuàng)新型，綠色低碳轉(zhuǎn)型發(fā)展將成為社會經(jīng)濟活動重心。根據(jù)相關(guān)預(yù)測，我國碳達峰碳中和所需的綠色投資資金將達到數(shù)百萬億元級別，大量資金會流向可持續(xù)能源解決方案領(lǐng)域，而諸如發(fā)熱供電、制造和建筑、工業(yè)生產(chǎn)、交通運輸?shù)忍寂欧胖攸c行業(yè)會被逐步更新改造。

地方AMC應(yīng)持續(xù)探索特殊資產(chǎn)經(jīng)營在綠色金融領(lǐng)域的內(nèi)涵延伸與實踐深化，重點關(guān)注并挖掘清潔能源、可再生資源、綠色交通、城市更新改造、低碳工業(yè)廠房園區(qū)等領(lǐng)域問題企業(yè)、問題項目的業(yè)務(wù)機會，通過債權(quán)置換、資產(chǎn)重組、破產(chǎn)重整、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)證券化等方式，幫助碳密集型行業(yè)升級改造或?qū)崿F(xiàn)轉(zhuǎn)型突破，走綠色低碳的高質(zhì)量發(fā)展之路。

??結(jié)語

在遭遇疫情的“休克式打擊”，再身處“雙循環(huán)”的大背景下，當(dāng)前的不良資產(chǎn)處置早已不是簡單的債務(wù)危機、流動性問題，而是結(jié)構(gòu)的深層次調(diào)整優(yōu)化，相較之前的不良資產(chǎn)處置更復(fù)雜、更需要精耕細作。

未來，地方AMC應(yīng)按照“回歸本源、聚焦主業(yè)”的主基調(diào)，將化解監(jiān)管與盈利的矛盾寓于服務(wù)“穩(wěn)住經(jīng)濟大盤”大局之中，通過債務(wù)重組、資產(chǎn)重組、企業(yè)重組和資本運作等方式，踐行化解區(qū)域風(fēng)險、盤活資產(chǎn)的初心，助推實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展，真正成為區(qū)域金融穩(wěn)定器和安全網(wǎng)。